Νέο Κύμα

Η αμυντική στάση της Τουρκίας έναντι των διεθνών αγορών

Του Ανδρέα Μιλιδώνη*

Η αμυντική στάση της Τουρκίας έναντι των διεθνών αγορών και οίκων πιστοληπτικής αξιολόγησης, έχει επισκιαστεί από τις πολιτικές εξελίξεις στην Ανατολική Μεσόγειο. Η συγκέντρωση εξουσίας που υπάρχει αυτήν τη στιγμή στην Τουρκία φαίνεται να οδηγεί μια οικονομική πολιτική, που πάει σχεδόν πάντα ενάντια στις προσδοκίες των διεθνών αγορών, με ανησυχητική προσήλωση σε βραχυπρόθεσμο ορίζοντα και ανάληψη οικονομικών πολιτικών αυξημένου ρίσκου. Αυτή η πορεία σκιαγραφεί μια ζοφερή εικόνα για την οικονομία της, αφού βρίσκεται πολύ κοντά σε μια κρίση ισοζυγίου πληρωμών και αυξημένης πιθανότητας αθέτησης χρηματοοικονομικών υποχρεώσεων.

Για να αποφύγει η Τουρκία τα όποια δυσάρεστα οικονομικά γεγονότα, υπάρχουν τρία κύρια εργαλεία, τα οποία μπορεί να χρησιμοποιήσει: (1) αύξηση επιτοκίων από την Κεντρική Τράπεζα, (2) υποτίμηση της λίρας και (3) προσφυγή στο Διεθνές Νομισματικό Ταμείο (ΔΝΤ). Για πολύ καιρό ο Πρόεδρος Ερντογάν δήλωνε με πεισματική άρνηση ότι τα επιτόκια πρέπει να μειωθούν (εργαλείο 1) και ότι δεν πρόκειται να προσφύγει στο ΔΝΤ (εργαλείο 2). Οι τοποθετήσεις του για την υποτίμηση της λίρας έλεγαν ότι η τουρκική οικονομία (λίρα και χρηματιστήριο) δέχεται επίθεση από ξένους επενδυτές, δίνοντας την εντύπωση ότι χρειάζεται να αμυνθεί έναντι τέτοιων επιθέσεων. Δυστυχώς όμως για τον ίδιο, αυτές οι πολιτικές φαίνεται να μην αποδίδουν, όπως εξηγώ με λεπτομέρεια πιο κάτω.

(1) Επιτόκια Κεντρικής Τράπεζας (ΚΤ)

Η πρώτη επιλογή (αύξηση επιτοκίων) φαίνεται να είναι πολύ δύσκολη για την Τουρκία, αφού ήταν και ο κύριος λόγος που οδήγησε στην απόλυση του Κεντρικού Τραπεζίτη (Ιούλιο 2019) από τον Πρόεδρο Ερντογάν. Αν και ο θεσμός της ΚΤ, (ιδιαίτερα σε μια χώρα με το δικό της νόμισμα) πρέπει να είναι όσο πιο ανεξάρτητος γίνεται, δυστυχώς δεν υφίσταται ανεξαρτησία στην ΚΤ. Ως γενικό επακόλουθο, η εμπιστοσύνη στους θεσμούς στην Τουρκία φαίνεται να έχει καταρρακωθεί. Η έλλειψη εμπιστοσύνης φαίνεται να πηγάζει κατά κύριο λόγο από τη συγκέντρωση εξουσίας που υπάρχει στο τρίγωνο Προεδρίας (Ερντογάν), Υπουργείου Οικονομικών (γαμπρός του Ερντογάν) και Κεντρικής Τράπεζας (ο πρόσφατα νέο-διορισθέντας Διοικητής της Κεντρικής Τράπεζας). Για παράδειγμα, η νομισματική πολιτική που καθορίζει ο νυν Διοικητής της ΚΤ φαίνεται να συνάδει με τις μη-ορθολογικές θέσεις του Ερντογάν περί περιορισμού του υψηλού πληθωρισμού με χαμηλά επιτόκια. Μια τέτοια αντίληψη πάει αντίθετα με μια ορθολογική οικονομική πολιτική που θα χρησιμοποιούσε αυξημένα επιτόκια για να περιορίσει το δανεισμό και θα είχε σημαντικές πιθανότητες να μειώσει τον πληθωρισμό.

Συγκεκριμένα από τον Ιούλιο του 2019 όταν ο νυν Κεντρικός Τραπεζίτης ανέλαβε, τα επιτόκια κατέβηκαν από το 24% στο 8.25%, με εννέα διαδοχικές μειώσεις επιτοκίων, ενώ από τον Μάιο 2020 μέχρι και τον Αύγουστο 2020 παρέμειναν αμετάβλητα. Αυτή η πολιτική αποξένωσε διεθνείς και ντόπιους επενδυτές αφού τα επιτόκια στην Τουρκία (προσαρμοσμένα για τον πληθωρισμό) δεν είναι ελκυστικά για επενδύσεις. Ως αποτέλεσμα, βλέπουμε τη μαζική έξοδο ξένων επενδυτών από τις αγορές ομολόγων και μετοχών της Τουρκίας. Συγκριτικά αναφέρω ότι σε άλλες αναπτυσσόμενες χώρες, οι ξένες επενδύσεις έχουν αρχίσει να επιστρέφουν μετά την αναμενόμενη έξοδο λόγω πανδημίας, ενώ στην Τουρκία όχι.

Η πιο πρόσφατη απόφαση την ΚΤ (24/9/2020) για αύξηση επιτοκίων κατά 2% ήταν μια θετική έκπληξη για τους διεθνείς αναλυτές. Ο λόγος είναι γιατί η απόφαση αύξησης επιτοκίων έδωσε μικρή ελπίδα στις αγορές, ότι η ΚΤ κινήθηκε εναντίον των επαναλαμβανόμενων δηλώσεων του Ερντογάν για μείωση επιτοκίων. Με άλλα λόγια ήταν μια μικρή «δήλωση» υπέρ της ανεξαρτησίας της ΚΤ, αν και πρέπει να σημειωθεί ότι μέχρι την ημέρα που γραφόταν αυτό το άρθρο (2 Οκτωβρίου 2020), μετά την ανακοίνωση δεν υπήρξε αντίδραση από τον Ερντογάν ή τον γαμπρό του. Από την άλλη μεριά όμως, μια τέτοια ανακοίνωση έγινε πολύ καθυστερημένα και μετά που η ΚΤ απέτυχε να κρατήσει την τουρκική λίρα σε επίπεδα κάτω του 7 προς 1 δολάριο σπαταλώντας αρκετές δεκάδες δισεκατομμύρια δολάρια εντός του 2020, όπως εξηγώ πιο κάτω. Ήταν δηλαδή μια επιλογή που έγινε μετά την αποτυχημένη προσπάθεια της ΚΤ να συγκρατήσει την υποτίμηση της Τουρκικής λίρας.

(2) Υποτίμηση Τουρκικής Λίρας

Η δεύτερη επιλογή είναι η υποτίμηση της λίρας. Κάποιος θα μπορούσε να ρωτήσει γιατί να μην θέλει η Τουρκία υποτίμηση του νομίσματός της αφού αυτό θα κάνει τις τιμές των προϊόντων της πιο ελκυστικές στο εξωτερικό; Δυστυχώς για την Τουρκία, πέραν του αυξημένου κόστους πρώτων υλών που χρειάζεται για την παραγωγή καινούριων προϊόντων, η άμεση αναμενόμενη αύξηση εσόδων λόγω τουρισμού δεν θα πραγματοποιηθεί φέτος λόγω της πανδημίας. Επίσης, πολλές επιχειρήσεις αλλά και το κράτος έχουν χρέος σε ξένο νόμισμα, έτσι μια υποτίμηση του νομίσματος αυξάνει τις δανειακές υποχρεώσεις σε ξένο νόμισμα.

Κι όμως, η δεύτερη επιλογή (υποτίμηση της λίρας), κανονικά θα έπρεπε να υφίσταται για μια χώρα, της οποίας το νόμισμα ακολουθεί μια πορεία ελεύθερης διακύμανσης στις αγορές συναλλάγματος (free floating regime). Με άλλα λόγια η προσφορά και ζήτηση στις διεθνείς συναλλαγματικές αγορές θα έπρεπε να καθορίζει σε μεγάλο βαθμό την ισοτιμία λίρας με δολάριο και όχι οι παρεμβάσεις της ΚΤ. Μέχρι τον Ιούνιο του 2020 η λίρα απολάμβανε της εμπιστοσύνης των επενδυτών σχετικά με το καθεστώς ελεύθερης διακύμανσης. Όμως μετά τα μέσα Ιουνίου, αυτή η εμπιστοσύνη μειώθηκε με τις παρεμβάσεις της ΚΤ για υποστήριξη της λίρας, που φαίνεται να μετάτρεψαν έστω και προσωρινά το καθεστώς τιμολόγησης από «ελεύθερης διακύμανσης» σε «ελεγχόμενης διακύμανσης».

Πώς καταλαβαίνουμε ότι έγιναν παρεμβάσεις για αποτροπή της υποτίμησης της λίρας; Ο πρώτος τρόπος είναι να παρατηρήσουμε την μεταβλητότητα των τιμών (κόκκινος κύκλος στο γράφημα πιο κάτω).

Συγκεκριμένα σε περίοδο αυξημένης αβεβαιότητας, όπως την τρέχουσα περίοδο της πανδημίας, η μεταβλητότητα των τιμών συναλλάγματος αναμένεται να είναι αυξημένη. Αντιθέτως, κατά την περίοδο μεταξύ 20 Ιουνίου και 27 Ιουλίου 2020, φαίνεται να έγινε η πιο εμφανής προσπάθεια υποστήριξης της λίρας, αφού η λίρα σταθεροποιήθηκε κοντά στα 6.85 έναντι του δολαρίου με ελάχιστη μεταβλητότητα σε σχέση με την περίοδο πριν και μετά. Όπως φαίνεται από την περίοδο μετά την πρώτη εβδομάδα Αυγούστου η προσπάθεια υποστήριξης της λίρας μειώθηκε αρκετά αφού τόσο το ύψος των τιμών αλλά και η μεταβλητότητά τους άλλαξε πολύ. Ο δεύτερος τρόπος είναι απλά να παρατηρήσουμε τα υπόλοιπα συναλλαγματικών αποθεμάτων που δημοσιοποιούνται από την ΚΤ.

Η Τουρκία έχει σχεδόν εξαντλήσει τα συναλλαγματικά αποθέματα που θα ήταν χρήσιμα για να αποτρέψουν το επεισόδιο μιας συναλλαγματικής κρίσης, σύμφωνα με τους Moody’s (11/9/2020). Ο κύριος λόγος της σημαντικής μείωσης των συναλλαγματικών αποθεμάτων ήταν η αποτυχημένη προσπάθεια της ΚΤ να υποστηρίξει τη λίρα σε επίπεδα κάτω του 7 (σε σχέση με το δολάριο). Η αποτυχία της ΚΤ να αποτρέψει την υποτίμηση της λίρας την έφερε σε αδιέξοδο, αφού η βραχυπρόθεσμη «αμυντική» πολιτική υποστήριξης της λίρας κατέρρευσε μέσα σε λίγες εβδομάδες. Το αποτέλεσμα ήταν να αφήσει τη λίρα να υποτιμηθεί από το 6,85 κοντά στο 7,60 που βρίσκεται σήμερα. Το συνολικό κόστος σε συναλλαγματικά αποθέματα με βάση τους Financial Times ανήλθε περίπου στο 10% του ΑΕΠ της (78 δισεκατομμύρια δολάρια) από τον Ιανουάριο μέχρι τον Αύγουστο του 2020. Το αποτέλεσμα είναι τα συναλλαγματικά αποθέματα να βρίσκονται στο χαμηλότερο επίπεδο 20ετίας, δηλαδή ακόμα και σε σύγκριση με την μεγάλη κρίση του 2001.

Η υποχώρηση της εμπιστοσύνης προς την τουρκική λίρα δεν άφησε ανεπηρέαστους τους Τούρκους πολίτες, αφού τους τελευταίους μήνες βλέπουμε να ανταλλάζουν τουρκικές λίρες με δολάρια Αμερικής αλλά και χρυσό. Ενδιαφέρον επίσης στοιχείο είναι ότι αυξήθηκαν οι πωλήσεις χρηματοκιβωτίων κατά την ίδια περίοδο.

Ως συνεπακόλουθο της αποτυχίας υποστήριξης της λίρας σε επίπεδα κάτω του 7 προς 1 αλλά και της υποβάθμισης «έκπληξη» από την Moody’s για παρόμοιους λόγους (11/9/2020) η ΚΤ αναγκάστηκε να χρησιμοποιήσει το εργαλείο της αύξησης επιτοκίων, για να αρχίσει να ανακτά κάποια εμπιστοσύνη στις διεθνείς αγορές. Το αποτέλεσμα της αύξησης επιτοκίων αλλά και η συνέχεια αυτής την πολιτικής θα φανεί στην επόμενη ανακοίνωση της ΚΤ (22/10), αφού με βάση τα σημερινά δεδομένα, τα πραγματικά επιτόκια στην Τουρκία παραμένουν αρνητικά και μη-ελκυστικά για ξένους (και ντόπιους) επενδυτές.

(3) Προσφυγή στο Διεθνές Νομισματικό Ταμείο (ΔΝΤ)

Μια πιθανή προσφυγή στο ΔΝΤ ενδέχεται να έχει θετικό οικονομικό αντίκτυπο στην Τουρκία και επίσης θα περιορίσει αρκετές πιθανές ζημίες σε Ευρωπαϊκές χώρες που είναι εκτεθειμένες στην Τουρκική οικονομία (π.χ. τράπεζες σε Ισπανία, Γαλλία, Ιταλία και Γερμανία με συνολική έκθεση $118 δις). Από την άλλη μεριά όμως, μια προσφυγή στο ΔΝΤ πιθανόν να έχει αρνητικές πολιτικές προεκτάσεις για τον Ερντογάν, αφού μάλλον θα περιορίσει την συγκέντρωση εξουσίας που έχει στα χέρια του. Σε ένα πιο ακραίο σενάριο, προσφυγή στο ΔΝΤ ίσως να είναι και το τέλος της Προεδρίας του. Κάτι ανάλογο έγινε το 2001, όταν προσφυγή στο ΔΝΤ από την τότε κυβέρνηση έφερε στην εξουσία τον Ερντογάν. Ίσως αυτός να είναι και ένας από τους λόγους που το έχει ήδη αποκλείσει δημόσια, αρκετές φορές.

Επιπρόσθετα σημάδια πίεσης στην τουρκική οικονομία

Πέραν από τις σπασμωδικές κινήσεις υιοθέτησης και εγκατάλειψης των πιο πάνω πολιτικών, υπάρχουν αρκετά αλλά σημάδια που φανερώνουν αυξημένη αστάθεια και πίεση στην τουρκική οικονομία.

  1. Προγραμματισμένη ανακοίνωση της Fitch 21/8/2020

Τρεις μέρες πριν την προκαθορισμένη ανακοίνωση αξιολόγησης από την Fitch η τουρκική κυβέρνηση επέλεξε να ανακοινώσει μεγάλα θετικά νέα για την Τουρκία. Με βάση τη διεθνή βιβλιογραφία, οι οίκοι πιστοληπτικής αξιολόγησης (π.χ. Fitch) ενημερώνουν γραπτώς τις χώρες που αξιολογούν αρκετές ημέρες πριν την επίσημη ανακοίνωσή τους, έτσι ώστε να υπάρχει αρκετός χρόνος για σχόλια από την κυβέρνηση της χώρας που αξιολογείται. Συγκεκριμένα, την ίδια ημέρα που η Fitch ανακοίνωνε την υποβάθμιση της προοπτικής της Τουρκικής οικονομίας, η τουρκική κυβέρνηση ανακοίνωνε την ανακάλυψη ενός μεγάλου κοιτάσματος φυσικού αερίου στη Μαύρη θάλασσα (μια ανακοίνωση που δεν εντυπωσίασε τις διεθνείς αγορές). Ίσως τα δύο γεγονότα να έγιναν συμπωματικά την ίδια μέρα. Κινεί όμως το ενδιαφέρον ενός αναλυτή, ότι στην δημοσιευμένη έκθεση αξιολόγησής της, η Fitch αναφέρει ότι, αν και οι ποσοτικοί τους δείκτες προέβλεπαν υποβάθμιση και της βαθμίδας (όχι  μόνο της προοπτικής) της Τουρκικής οικονομίας, η ομάδα αναλυτών της Fitch αποφάσισαν να μην είναι τόσο αυστηροί, γιατί τα προβλήματα που έχει η Τουρκία φαίνονταν να είναι βραχυπρόθεσμα. Η επόμενη προγραμματισμένη ανακοίνωση της Fitch είναι προγραμματισμένη για τις αρχές του 2021.

  • Υποβάθμιση έκπληξη από Moody’s 11/9/2020

Στην προγραμματισμένη ανακοίνωση της Moody’s (Ιούνιο 2020), αναφέρεται ότι η Moody’s διατήρησε την Τουρκική οικονομία στην ίδια πιστοληπτική κατηγορία. Αν και η επόμενη προγραμματισμένη ανακοίνωση από την Moody’s, αναμενόταν τον Δεκέμβριο 2020, ο οίκος αξιολόγησης προχώρησε σε υποβάθμιση «έκπληξη» στις 11/9/2020 τονίζοντας την διολίσθηση των δημοσιονομικών δεικτών της Τουρκίας και την αυξημένη πιθανότητα κρίσης από τα υπερβολικά χαμηλά συναλλαγματικά αποθέματα. Προφανώς η κίνηση της Moody’s έγινε για να προλάβει όποιες εξελίξεις πιθανόν να γίνονταν πριν τον Δεκέμβριο 2020.

  • Προειδοποίηση πρέσβη Η.Π.Α. στην Τουρκία για εξόφληση 

Σε άρθρο της η Financial Times (23/9/2020) μας ενημερώνει ότι ο πρέσβης των Η.Π.Α. στην Τουρκία ανέφερε ότι οι καθυστερημένες οφειλές τουρκικών εταιρειών σε αμερικανικές εταιρείες συνολικής αξίας $2.3 δισεκατομμυρίων αρχίζουν να δημιουργούν αρνητική επίδραση στις εμπορικές σχέσεις των δύο χωρών.

  • Προειδοποιήσεις πρώην Κεντρικών Τραπεζιτών Τουρκίας

Πρώην Κεντρικοί Τραπεζίτες της Τουρκίας κάνουν δημόσια κριτική στην νομισματική πολιτική της όλο και πιο συχνά. Αυτό φανερώνει ανησυχία για την εξέλιξη της Τουρκικής οικονομίας.

  • Πολιτικές Κινήσεις εξασφάλισης ρευστότητας από άλλες χώρες

Από τον Μάιο του 2020 η Τουρκία φαίνεται να επιζητά νέες οικονομικές συνεργασίες με κράτη όπως το Κατάρ, τη Λιβύη (Κεντρική Τράπεζα) αλλά και την Κίνα, με στόχο την προσέλκυση ρευστότητας στο χρηματοοικονομικό σύστημα της χώρας.

Συμπέρασμα

Αν και έχω ξοδέψει αρκετές ώρες για να εντοπίσω θετικά στοιχεία για την βραχυπρόθεσμη πορεία της τουρκικής οικονομίας, φαίνεται ότι αυτά είναι μηδαμινά (μακροπρόθεσμα η τουρκική οικονομία έχει πολλά θετικά στοιχεία όπως μεγάλος και νεαρός πληθυσμός, μεγάλη βιομηχανία και διαφοροποιημένες εισαγωγές και εξαγωγές, κλπ). Το μόνο θετικό βραχυπρόθεσμο σημάδι δόθηκε στις 24/9 με την αύξηση επιτοκίων από την Κεντρική Τράπεζα. Παραμένει όμως το ερώτημα, εάν θα υπάρξει συνέχεια μιας πιο ορθολογιστικής νομισματικής πολιτικής. Αυτό θα φανεί από σήμερα (το άρθρο αυτό στάλθηκε στο τυπογραφείο στις 28/9) μέχρι και την επόμενη προγραμματισμένη ανακοίνωση της Κεντρικής Τράπεζας (22/10).

Οι επόμενοι λίγοι μήνες θα είναι καθοριστικοί για την οικονομία της Τουρκίας. Τα έσοδα από τον τουρισμό, τα οποία θα έδιναν μια ανάσα στα συναλλαγματικά αποθέματα θα είναι πολύ μειωμένα σε σχέση με πέρυσι λόγω πανδημίας. Επίσης, αν και η Τουρκία έχει χαμηλό ποσοστό χρέους (κοντά στο 35% του ΑΕΠ), μεγάλο κομμάτι αυτού του χρέος όχι μόνο είναι σε ξένο συνάλλαγμα αλλά λήγει και πολύ σύντομα. Η περαιτέρω υποτίμηση της λίρας έναντι του δολαρίου (10% τους τελευταίους δύο μήνες και περίπου 22% από την αρχή του έτους) βάζει περισσότερη πίεση σε δανειζόμενους σε ξένο συνάλλαγμα. Επίσης, η απροσδόκητη υποβάθμιση από τους Moody’s, η υποβάθμιση της προοπτικής από την Fitch, οι πρόσφατες προειδοποιήσεις του πρέσβη των ΗΠΑ για άμεση διευθέτηση των υποχρεώσεων τουρκικών εταιρειών έναντι αμερικανικών εταιρειών, αλλά και ένα πιθανό δεύτερο κύμα πανδημίας σκιαγραφούν μάλλον μια ζοφερή εικόνα για την φερεγγυότητα της τουρκικής οικονομία για τους επόμενους λίγους μήνες.  

*Ο Ανδρέας Μιλιδώνης είναι Αναπληρωτής Καθηγητής Χρηματοοικονομικής στη Σχολή Οικονομικών Επιστημών και Διοίκησης του Πανεπιστημίου Κύπρου και μέλος του 77μελούς συμβουλίου του «Νέο Κύμα – Η Άλλη Κύπρος».

X